恒生医疗ETF（513060）投资价值分析

本期投资提示： 港股医疗保健行业近2年增长迅速，与A股医药行业形成互补：2018年4月，港交所修订主板上市规则，上市新规允许尚未盈利，无收入的生物科技公司在香港上市，由于创新药企和许多新型生物科技企业前期科研成本投入，难以快速盈利的特点，港股市场的这一新制度为它们搭建了得天独厚的融资平台。从港交所披露的历史数据上来看，自2019年9月至2021年9月的2年间，医疗保健行业港股(主板)市值整体增长快速，从2019年9月的1.32万亿港元增长至今年9月的3.34万亿港元，累计增长幅度高达152.94%。在带量采购、医保谈判等政策的影响下，医疗保健行业内部发生了较大的分化，且分化将持续并扩大，以创新药、CXO、创新器械、互联网医疗、特色医疗服务为代表的“新经济”有望实现更好的发展。恒生医疗保健指数涉及多个子行业，覆盖全面，同时涉及医药创新和互联网医疗。截至2021年11月5日，恒生医疗保健指数共有成分股66只，旨在反映在香港上市、主营医疗保健业务股票的整体表现，指数药品、生物技术、医疗保健设备、医疗及医学美容服务和药品及生物科技这5个子行业的流通市值最高，药品行业权重为48.64%;生物技术行业共有23只成分股，权重为33.15%。指数表现出色，估值处于低位，当前宏观环境下可逢低布局。在自2015/8/17至2021/11/5的投资区间内，恒生医疗保健指数累计收益率达到41.12%，大幅领先于同期恒生综指、沪深300以及中证500收益表现;指数估值在年初达到高点之后整体呈现逐渐回落的趋势，目前估值水平处于近1年来历史最低位，当前宏观环境下可逢低布局。风险提示：本报告对于指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差;指数未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险;本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明

1.恒生医疗保健指数基本情况

1.1 港股医药板块具备独特优势，与A股形成互补

2018年4月，港交所修订主板上市规则，上市新规允许尚未盈利，无收入的生物科技公司在香港上市。由于创新药企和许多新型生物科技企业前期科研成本投入，难以快速盈利的特点，港股市场的这一新制度为它们搭建了得天独厚的融资平台，也为医药科技公司的投资者在香港资本市场提供了更为直接的退出渠道。许多具有创新优势的生物科技公司在新规实行之后登陆港股顺利完成上市。

目前，港交所主板共有上市医药保健业企业170家。根据Wind披露数据，2021年9月主板港股的医疗保健行业(恒生一级行业)总市值为3.34万亿港元，转化为人民币货币单位约2.74万亿元。同期大陆A股医疗保健行业(万得一级行业)总市值为8.11万亿人民币，港股医疗保健总市值占A股医药行业总市值约33.85%，超过三分之一。

从港交所披露的历史数据上来看，自2019年9月至2021年9月的2年间，医疗保健行业港股(主板)市值整体增长快速，从2019年9月的1.32万亿港元增长至今年9月的3.34万亿港元，累计增长幅度高达152.94%。区间内医疗保健行业港股市值于2021年6月达到高点，为4.46万亿港元，累计增长幅度达237.89%。2021年6月之后，医疗保健行业港股市值存在下降趋势，但仍有回升迹象。

作为仅次于美国的全球第二大生物科技公司上市地，港股拥有大量创新药或者生物科技相关优质标的。作为A股市场的重要补充，港股医药投资价值尤为凸显。

1.2 港股医疗保健行业前景分析

医药行业是强监管行业，且全国卫生健康总支出超过40%由医保基金贡献。因此，受医保支付能力限制，近年来相关部分出台了一系列调控政策，引导行业结构优化。在带量采购、医保谈判等政策的影响下，医疗保健行业内部发生了较大的分化，且分化将持续并扩大，以创新药、CXO、创新器械、互联网医疗、特色医疗服务为代表的“新经济”有望实现更好的发展。

恒生医药保健子行业中除了互联网医疗行业以外，其他子行业2021H1盈利能力今年相较2020年增长迅速。

1.2.1 医药子行业：创新药

自2017年以来，我国获批的创新药(不含疫苗)数量较此前有明显提升，且呈现稳步增长的趋势，一方面得益于审评审批制度的改革，药品审批速度大幅提升，另一方面也反映出我国部分在创新药领域布局较早的企业这几年陆续进入产品收获期。

在药品带量采购常态化的背景下，向创新药转型成为了传统药企长期发展的唯一选择。从公司层面来看，研发投入较大的几家头部公司每年有更多的新产品获批上市，同时也有较多创新药已进入临床及以后阶段，在产品研发方面更加领先。同时，头部药企在销售、BD、政府事务关系等方面更具综合优势，相较中小药企能更好地抵御行业政策风险并顺利实现转型。

1.2.2 医药子行业：生物科技

在多重因素的共同作用下，近年来生物科技公司作为制药行业的另一个分支快速发展。从港股市场来看，2018年以来新上市的生物科技公司逐年增加。从2015年以来，政府部门陆续出台多项鼓励创新药发展的政策，到2018年，港交所修订主板上市规则，开放了未盈利生物科技公司的上市通道。

与传统制药公司相比，生物科技公司通常成立时间不长，更加专注于创新药物的开发，符合行业发展趋势，没有存量仿制药业务的业绩增长压力。在国内制药行业整体向创新药转型的背景下，生物科技公司凭借差异化的创新以及高研发效率有望实现快速崛起。

1.2.3 医药子行业：CXO

CXO是随着科技发展，新药开发程序复杂程度和单独逐渐加大，临床实验成本逐渐增长等行业趋势应运而生的药品服务外包行业，旨在协助药企提高经营效率。根据业务内容的不同，CXO企业可进一步细分为CRO、CMO/CDMO和CSO。其中，CRO企业主要参与药物上市前的研发环节，协助药企缩短研发时间、提高研发成功率、提升研发效率;CMO/CDMO企业要在药品的生产环节发挥作用，为药品生产涉及的工艺开发、配方开发提供支持;CSO主要为客户在产品或服务的销售和市场营销方面提供全面的专业服务。

1.2.4 医药子行业：互联网医疗

港股医疗保健最有特色的子行业就是互联网医疗随着个人支付端的龙头已经形成，医保支付端区域割据。互联网平台入局医药电商，具有较大的资本、流量、物流优势，加上现有网购平台的支撑，互联网购药模式更加便利，成为消费者的普遍选择。

制度和政策方面，医药电商备案、审核、经营范围、价格管理等制度和规范逐渐明晰;政策支持促进药品质量提升、药品流通层级减少，逐渐放开网售处方药、电子处方。互联网医疗作为一种创新商业模式，政策的完善是医药电商的一个巨大机遇。

1.2.5 特色医疗服务

对比海外，中国可选医疗消费有很大的提升空间。其中特色医疗服务是其中最主要的方向。随着中国人均收入的不断提升，以及人口老龄化时代的到来，特色医疗服务在中国有巨大的市场空间。

辅助生殖 受计划生育以及社会观念转变的影响，近三十年来我国妇女平均初婚年龄和首次生育年龄均有明显上升，叠加环境污染、不健康生活习惯等因素的影响，我国不孕不育率持续上升，导致在育龄夫妇数量下降的情况下不孕夫妇的数量反而呈上升趋势，进而产生了辅助生殖的需求，推动国内辅助生殖市场的发展。

受益于辅助生殖技术水平提高带来的成功率的提升，人们对辅助生殖服务的认知程度提高，以及收入水平提升增强对辅助生殖服务的支付能力，近年来我国辅助生殖渗透率有所提升，但与美国等成熟市场相比仍存在较大差距，有非常大的增长空间，未来将成为全球辅助市场增长的重要动力。

肿瘤专科 根据WHO的预测数据，我国每年新增肿瘤患者人数不断上升，叠加医疗水平上升带来的肿瘤患者生存期的延长，未来我国存量肿瘤患者将呈加速上升趋势，肿瘤治疗需求快速增长。

牙齿矫正 中国的牙科护理服务市场包括牙科修复与美学市场、正畸市场及其他牙科服务市场(包括牙科预防及其他普通牙科诊断及治疗服务)。其中，牙科修复与美学和正畸市场规模增长较快。

与美国相比，我国当前牙科护理服务市场规模还较小，随着我国人均可支配收入提高带来的支付能力增强、牙齿健康及美观意识提高以及正畸治疗提供商数量增加，我国牙科护理市场规模有望迎来快速增长，预计2030年将达到752亿美元。

2021年6月16日，国内隐形正畸龙头时代天使科技有限公司正式登陆港股。2021年9月6日，恒生医疗保健指数在指数调整中纳入时代天使，时代天使成为恒生医疗保健指数成分股中第一只牙齿正畸港股。

1.3 恒生医疗保健指数概况

恒生医疗保健指数(指数代码：HSHCI)由恒生指数有限公司于2015年8月17日推出，以2010年3月5日为基日，以3000点为基点。恒生医疗保健指数样本股的选样空间由恒生综合指数成分股构建，恒生综合指数成分股从满足流动性要求(每月换手率为0.05%或以上)的香港交易所主板上市证券中进行挑选，根据最近12个月月均市值由大至小排列，计算每只证券的累计市值覆盖率，选择累计市值覆盖率前95%以内的证券作为恒生综合指数样本股。

选择所有恒生综合指数成分股中任何按恒生行业分类系统归类为医疗保健业的恒生综合指数成分股，成分股数目非固定且不受任何限制。指数采用流通市值加权法计算，每只成分股的比重上限设定为10%。指数样本股每半年调整一次，样本股调整实施时间为每年6月及12月底，定期调整通常会在数据截止后八周内完成。

截至2021年11月5日，恒生医疗保健指数共有成分股66只，旨在反映在香港上市、主营医疗保健业务股票的整体表现，提供市场参考指标。

2.指数成分股覆盖面广

2.1 恒生医疗保健指数成分股行业分布

截止至2021年11月5日，恒生医疗保健指数共有66只成分股，平均自由流通总市值为251.91亿港元，其中自由流通市值最高的成分股为药明生物，为3277.96亿港元，最低市值的成分股为赛生药业，为13.61亿港元。从成分股自由流通总市值分布来看，可以注意到恒生医疗保健指数成分股以自由流通市值为150亿港元以下为主，共计45只，其中小于50亿港元的成分股占24只。

计算66只指数成分股自由流通市值占比并按照恒生二级行业分类，可以将其分为药品及生物科技和医疗保健设备和服务，其中成分股聚焦药品及生物科技股，自由流通市值之和占总自由流通市值的91.21%。下一步，我们将成分股按照恒生三级行业进一步细分，对比不同行业自由流通市值的分布情况。统计每个三级行业的成分股自由流通市值占比，可以看到药品、生物技术、医疗保健设备、医疗及医学美容服务和药品及生物科技这5个行业的占比分别为56.72%、32.28%、5.29%、3.50%和2.21%，其中以药品行业的自由流通市值占比最高，超过50%。整体来看，恒生医疗保健指数成分股主要由药品和生物技术行业港股组成，其中药品行业成分股自由流通市值整体大。

2.2 恒生医疗保健指数成分股权重分析

根据恒生指数官网披露的2021/11/5成分股权重，恒生医疗保健指数成分股权重主要集中在药品行业和生物技术行业。恒生医疗保健指数成分股中共有26只药品行业成分股，权重之和为48.64%;生物技术行业共有23只成分股，权重之和为33.15%;医疗保健设备行业共有9只成分股，权重之和为9.89%;医疗及医学美容服务行业共有6只成分股，权重之和为5.04%;药品及生物科技行业共有2只成分股，权重之和为3.29%。

66只成分股中权重占比排名前10的港股占比合计达54.14%，聚焦药品及生物科技，涵盖3个恒生三级行业，分别为生物技术、药品和医疗保健设备。前十大权重股包含属于CXO的药明生物和药明康泰，权重分别为10.05%和4.65%，其中药明生物权重占比为66只成分股中最高。指数前十成份股中的互联网医疗巨头京东健康和阿里健康权重占比分别为6.93%、3.80%，与传统医药企业形成差异。恒生医疗保健指数前十大权重股几乎都是具备系统性、创新性能力的药品、生物技术企业和服务楪祈，覆盖了新生态互联网医疗、制药科技创新等领域。

3.指数表现：指数收益弹性较大，风险收益能力突出

计算自2015/8/17至2021/11/5，恒生医疗保健指数、恒生综指、沪深300以及中证500的风险收益情况。在该投资区间内，恒生医疗保健指数累计收益率达到41.12%，年化收益率达到5.78%，大幅领先于同期恒生综指、沪深300以及中证500收益表现。

对比四只指数的年化波动率，恒生医疗保健指数年化波动率最高，达27.93%。同时对比在2015/8/17至2021/11/5的投资区间内各指数的最大回撤可以发现恒生医疗保健指数历史最大回撤为48.28%，仅低于中证500同期最大回撤54.44%。结合比较年化夏普比率，恒生医疗保健指数的年化夏普比率为0.3，领先于同期其他3只指数，说明虽然恒生医疗保健指数收益波动率大，但是其承担单位风险获得超额收益以及从回撤中快速回复获得正收益的能力更为出色。

下表比较恒生医疗保健、恒生综指、沪深300以及中证500自2015/8/17起各年的年化收益表现。对比发现，恒生医疗保健指数的收益弹性虽然较大，但是其在2017、2019和2020年市场整体上行时均能抓住机会快速实现正收益，收益表现明显优于其他三只指数。

4.指数估值及成分股盈利情况

4.1 恒生医疗保健指数估值回落至近1年来历史最低点

截至2021年11月5日，恒生医疗保健指数PE_TTM(整体法，剔除负值)为26.07，处于指数发布以来第72.57百分位，PB_LF为3.88，处于历史第77.53百分位。可以从下图中观察到，恒生医疗保健指数PE_TTM和PB_LF在2021/1/25达到历史高点，自高点之后整体呈现逐渐回落的趋势。若取最近一年为观察窗口，可以得到恒生医疗保健指数估值水平处于近1年来历史最低位，具有较大的估值优势：

在当前宏观环境下，经济数据不理想，流动性水平中性偏松，对于与经济关联程度低、略受益于宽松流动性的医药板块来说是较有利的时点。虽然医药行业受政策影响大，但对于具备突出创新能力的医药龙头来说，相比于其当前的估值水平，其稀缺性带来的吸引力较为明显，可逢低开始布局。

4.2 恒生医疗保健指数主要成分股盈利能力

统计恒生医疗保健指数主要个股的盈利及盈利预测情况，我们发现权重股2021年净资产收益率与每股收益率预测保持增长。以中国生物制药为例，其资产收益率预计增长幅度为98.13%，每股收益率预计增长幅度为233.33%。另外，新生态互联网医疗龙头企业京东健康的也将盈利。整体而言，恒生医疗保健指数部分成分股虽然当前估值较高，但其主要权重成分股的盈利能力仍将保持快速增长。

5.风险提示

本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的分析偏差;指数未来表现受宏观环境、市场波动、风格转换等多重因素影响，存在一定波动风险;本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。

头图来源：图虫

关键词： 恒生医疗保健指数 医疗