徐成城：EDG夺冠，游戏ETF（516010）投资前景如何？

徐成城：各位投资者大家下午好，11月14日跟大家聊一下游戏行业，引人注目的事件就是国内的《英雄联盟》游戏EDG战队成功地在冰岛战胜了韩国DK战队，获得了英雄联盟2021全球总决赛的冠军，而且是在四强，三支韩国队伍保卫一支中国队的情况下获得了一个逆转取胜。这也是代表了我国在电子竞技行业加大投入，玩家基数比较高的情况下屡获佳绩的一个很重要的原因。

说到电子竞技，近几年我们国家在电子竞技方面的成绩一直都是不错的。就从这个游戏来说，过去几年中我们已经获得了三次全球的总冠军，而且每次都赢得比较精彩。这也就证明了，在电子竞技行业事实上还有很大的发展前途。但是我们要注意到，如果我们不是整个行业快速发展的话，是不太可能出一个全球总冠军或者是连续取得优异的战绩的情况。就我国而言，去年的电子竞技市场规模就已经达到了1450亿元，玩家人数达到接近5亿人的水平。与此同时，今年这个数字有望超过1800亿元，也就是说电子竞技行业会是一个发展快速的市场，玩家基数不断提升，在巨大的玩家基数和参与中，可能会诞生世界一流的，代表着竞技顶尖能力的站队和个人，未来取得电子竞技优异成绩的机会也会越来越多。随着整个行业影响力的扩大，有更多的资本也会进入到这个行业，越来越多的赞助和越来越多的玩家队伍，最终会使得这个行业进入一个正循环的快速发展过程中。

电子竞技这个行业对于很多消费者和投资者来说，可能会觉得这个行业是不是一个被国家所打压的行业呢?其实并不是这样的。电竞行业是在之前已经写入了十四五规划中，地方有关部门要去大力发展的一个行业。事实上，很多地方有关部门也加大了对于电竞行业的投入，一二线城市都有地方有关部门组织的电竞比赛项目，也有很多企业参与到这个行业当中。更重要的是，在2021年电竞行业成功地以正式比赛项目加入到亚运会，包括大家比较熟悉的《王者荣耀》、《英雄联盟》、《炉石》、《FIFA Online》、《街霸》以及《和平精英》，一共有八款游戏，涵盖了竞技类、卡牌类、动作类和连击，有单人的，也有团队的，这些游戏是比较多样化的，这一次由于成功地进入亚运会，也使得这些正式比赛的游戏有了一个比较名正言顺进入大家视野的状况。

对于我国而言，电竞行业也带动了国内的其他模块的发展非常快。事实上一些电竞手游的IP都是改变自一些知名的小说、游戏、动漫等等，在这样的状况之下，一个是IP范围的合作和文化传播领域的联合式发展，另外一个是电竞行业和它本身的快速发展，带动了我们国家整个游戏行业的蓬勃向上。说到国内的游戏行业，国内游戏行业从收入上来说应该是以移动类的游戏为主。因为移动类的游戏是我国具备一定竞争力的细分领域，我们知道游戏分很多种，比如此前有电脑游戏、主机游戏，也有现在的移动手游，它们的发展阶段都不太一样，电脑游戏可能是最成熟的，在欧美、日本很早之前在八十年代就大力在发展电脑游戏行业，我国在电脑游戏领域还并不是一个竞争力特别强的，在游戏品质和制作成本上都没法跟海外的大公司相抗衡。

另外一个是主机游戏，主机游戏是依托于一个主机的平台，比如日本索尼公司有一个PS平台，PS4、PS5，任天堂也有一个主机平台，美国有微软的游戏平台X Box，这些游戏平台或多或少都有一个平台内部的游戏的概念，这也就使得一个游戏的工作室研发出来的游戏是要依托平台进行销售的。在这样一个状况之下，一般会有跟游戏的厂商和平台厂商产生一个长期合作，而这一块确实是国内企业暂时竞争力比较薄弱的地方。说到底，我们没有自己的主机，所以在这样一个状况之下，主机在我国的发展玩家可能还比较多，但是行业并不是特别大。

最后一个是手机，移动端的游戏。手机移动端的游戏是在伴随着手机智能化的发展快速发展的，手机智能化是在2010年以苹果iPhone和安卓的这些手机为代表逐步去取代过去的老式的诺基亚和摩托罗拉等等功能机以后，越来越多的游戏厂商也看到了在手机游戏上这一端的巨大价值，因为可能很多人没有价值，大部分人也不会有游戏主机，但是移动手机将来肯定会人手一台，所以在移动端、手机端进行玩游戏也成为了很多厂商开发的重点。当然由于现在游戏开发理念比较成熟，中国厂商的进步也非常大，在欧美和日本等等一些游戏开发的公司，实力比较雄厚的领域打了一个差异化，海外在一开始的时候对移动端的游戏研发力度并不是太大，所以投入不是很大，还是把自己大部分的能力和资本投入到了一些电脑和主机类游戏上，在手机端一开始受限于手机的性能，没有办法做太大的、画面很精致，具备3A属性的游戏。

但是，手机游戏和其他的游戏一样，关键问题在于好不好玩，国内很多企业在好玩这一点上推出了很多。可能这个手机容量不是特别大，画面不是特别精致，但是有一些玩法非常吸引玩家，更重要的是手机和移动支付APP绑定在一起，提供了一个非常容易支付的平台和渠道。很多人玩游戏，玩着玩着这个任务太弱了，或者是想要体验更多的游戏内容。很简单，旁边有一个按钮，你只要点一下就会调出各种的支付端，然后让你进行用银行卡或者是各种支付宝、微信进行一个游戏方面的支付，这样就使得游戏公司通过开发移动端的游戏可以获得相当多的游戏流水。在这样一个状况之下，国内的企业很快就把国内的市场形成了一个竞争非常激烈的环境。

这个时候就提到了之前所说到的版号发布，因为太多的游戏会导致整个市场的游戏同一个玩法用不同的方式制作和换壳类，或者是引诱玩家充值变强的游戏方式来吸引玩家进行充值，这些东西泛滥成灾，是游戏不好的地方在里面。说到底，游戏厂商的目的只有一个，就是赚钱。赚钱的方式有很多，一种是忽悠玩家赚钱，另外一种是做出好的游戏内容，让玩家认可游戏质量，然后再付费，这是两种不同的方式。文化发展相关的部门以及版署就把游戏版号进行了一个收缩，至少你得是通过制作方式之后，这个游戏有一定的品质才能进行上架，游戏版号的收缩，使得游戏当年的营收出现了很大程度的减少。在这样一个状况之下，整个游戏市场在前几年快速下降，这并不是这些游戏厂商不开发、不做游戏了，而是游戏版号受到了一定的限制，使得很多滥竽充数的游戏没法上架，但是也使得优秀的产品上架的速度变得慢一些，这是游戏行业在前几年发生的一些事情。

近几年，在游戏方面最重要的变化，第一是很多游戏厂商在通过好的一些游戏内容开发和比较优质的运营，使得整个游戏市场变得逐渐高质量和健康起来，其中典型的是以国内的腾讯、网易及A股的龙头企业，完美世界、三七互娱等等，也包括一些没有上市的米哈游等公司，也有一些在港股上市的，它们在游戏里面通过不断推出新鲜好玩的游戏，使得整个游戏市场得到比较健康的发展。另外一端是企业逐步开始走向海外，游戏出海是一个非常大的命题，一方面游戏企业出海最根本的驱动因素就是规避国内版号的影响。

我前面提到，很多游戏公司尽管版号在收紧，但是还是在不断地开发新产品的过程，整个游戏行业就是这样，对于游戏行业来说最重要的就是这个游戏公司必须不断地开发出新产品，它是由产品来驱动供给才能产生需求，因为游戏这个行业就是这样，相当于是一种服务业，玩家并不知道自己想要什么东西，而是由游戏厂商提供供给，当它推出这一款游戏，玩家才发现我很喜欢这个游戏，所以我要给你充值，要购买这个游戏，这是它的商业模式和商业逻辑。它是一个依赖供给的行业，且不说质量，数量就非常重要，如果国内游戏行业想要维持一个比较好的景气，你必须在游戏发行的数量上比较多，这就是游戏行业的基本逻辑，发行的数量和游戏供给，相关企业的游戏储备、研发库存能不能满足消费者的需求，这就是你的基本竞争力。

回到我们之前的说法，很多游戏公司在版号收紧之前已经有多款游戏，可能其中也有一些换壳游戏，但是实际上在版号收紧之后，这些游戏公司为了生存就把游戏内容转向海外。这其实是一个非常聪明的做法，因为在海外首先不像国内竞争这么激烈，完全就是一个蓝海市场，海外的游戏玩家一方面对于游戏的要求是多种多样的，很多细分领域的需求都可以提供很好的产品方案来解决，第二是海外游戏玩家的消费观念要比过好一点，他们更愿意在游戏上花钱，或者是把游戏花钱看成是一个非常正常的消费方式，这一点对于国内的游戏企业而言还是非常具备吸引力的。

从2018年、2019年开始，这些游戏企业在海外的扩张也带动了游戏相关企业营收的快速增长。在海外还通过了很多先进的方式，比如在国内有一些通过买量的方式进行市场营销的方法，因为在海外都是有当地的安卓和IOS的游戏榜单，你每个月或者是每周的下载数量就决定了客户的关注度，最开始下载数量就非常关键，很多游戏即使是品质非常优秀，但是在一开始没有受到大家的注目的情况下，尤其是榜单排名比较靠后，可能慢慢地被市场所忽略了。有一些游戏由于厂商的一些比较聪明的营销方式，在榜单上面的排名非常靠前，这样就使得大家更容易下载玩这款游戏。国内很多企业在这一块引入了一些先进的国内营销方式，因为我们是很内卷的红海市场，但是海外的竞争没有那么激烈，使得很多在国内没有听说过的游戏在海外能够占据下载排行榜的前几名。这种状况未来会变得越来越普遍，这也是解决了企业生存和发展的问题，游戏厂商产品出海是其一。

第二，游戏行业还能起到一个作用，把游戏作为一个文化传播的载体，在海外传播中国文化，这也是非常重要的作用。现在在海外一些官方的文化传播渠道正在逐渐收窄甚至被关闭，但是在游戏这个领域，海外有很多年轻人比较喜欢中国推出的游戏，慢慢地也会在游戏当中关注中国的一些文化，这也使得我们的一些文化传播能够在一些年轻人中有比较好的效果。国内大力推动这些游戏厂商，通过出海的方式进行文化传播，也是一个很有道理的一件事。我们需要向海外做文化和影响力的宣传，另一方面海外游戏玩家也需要国内游戏厂家所开发的这些游戏。站在这个节点，当前双轮驱动的状态，一方面是国内市场，另一方面是海外市场，往往有一些企业的海外营收占比甚至比国内更高一点，这一点也是游戏行业比较注意的一点，因为海外的营收从分成的角度来讲更好。比如在苹果上上架或者是其他安卓平台上架都要跟平台分成，在海外大家都是可谈的，而且它的比例会比国内表现更好一些。这是游戏行业的当前发展状况。

整体来看，我们去年的游戏收入是接近2800亿元的水平，其中手游占比比较高，超过了75%，四分之三都是依赖手游的。尽管由于去年疫情的原因，我们今年上半年的基数很高，但是由于疫情也导致了去年的一些游戏开发进度受到了影响，慢慢今年游戏发行节奏得到了一个比较好的好转，一方面是有序的开发、研发在去年到今年研发完成推向市场。另一方面，版号开始进行重新发放。在这样一个状况之下，我们有很多游戏厂商在去年的一个基数比较高的情况下获得了一个比较好的正增长。但是这个正增长并没有很好地在一到三季度反映到财务报表里面，其中一个很重要的原因是这些企业的商业模式，国内的游戏公司在市场营销和其他的一些渠道方面的费用比较重，而这个通常是伴随着游戏上架来进行的，因为上架之后一定要砸资源去做营销推广。在这样一个状况之下，这个游戏公司的财务报表在最后游戏开始盈利的时候，通常是上架之后过一到两个季度，游戏才能真正地把现金流回正。在今年四季度，很多游戏公司因为上半年发行了产品，最终能够贡献正向现金流的产品在四季度的报表上有所体现，所以在未来的游戏业绩改善上面会比较看好四季度游戏行业的业绩改善。

从估值上来看，游戏行业的估值目前是一个比较低的水平，都是在中位数以下，有些公司甚至到25%以下的水平。其中的原因有几个，一个是国内消费市场能不能恢复，因为消费市场在疫情之后迟迟没有得到恢复，但是我们看到随着疫情的改善，大家可支配收入的提升，在游戏这一块领域的消费收入会比高消费，单位价值比较高的奢侈品来说，游戏的恢复速度更快一些。因为对于每一个用户来说，在游戏上花不算太多的钱就可以得到很好的体验。

第二个是版号的收紧对估值的压制，如果版号一直不放开的情况下，游戏行业的估值肯定会压低，因为市场会认为开发好游戏短期不能上架，这完全就是一个沉默成本。从2018年12月份之后版号逐渐恢复以来，去年平均每个月的发布大概是一百多款的游戏版号，其中有将近五十多款是棋牌类游戏，这种游戏的内容体验是不足的，真正具备游戏内容和可玩性的游戏是在五十多款左右，在今年大家大致也是维持了这样一个状态。这样的状况对于游戏整体来说可能不是那么好，但是对于一些优质内容的游戏企业是有好处的，我们虽然在供给端得到了压缩，但是需求端并没有明显的下滑，还有很多玩家想要玩到一些很好的游戏，但是现在由于版号的原因，每个月上架的新游戏并不是太多。在这种状况之下，我如果能够推出一些比较好玩的优质游戏，就很容易能够成为一个爆款。

在当前版号和供给受到压缩的情况下，对于一些头部游戏企业其实是一个非常大的利好，这也反映了最近A股相关的股价和市值上面。不算腾讯和网易这两个绝对的龙头，A股的这些龙头企业的市值也是在不断上升的，龙头效应和集中度提升得非常快。而且随着龙头效应和集中度提升，这些公司会把更多的钱用于研发和运营上面，在自己的游戏架构上形成一个矩阵，能够适应不同玩家的需求，有很多内容类型。其实并不是所有的玩家都想玩经济类游戏，就像我们开头说了EDG夺冠，但是要考虑到玩家的需求是多种多样的，有很多玩家喜欢竞技类的像《英雄联盟》、《王者荣耀》这类游戏，但是并不妨碍我们还有很多玩家比较喜欢其他类型的，比如放置类的、卡牌类的或者是运营类的游戏，可能每个人的需求都不一样。还有很多女性玩家，她们可能更喜欢在游戏的内容和画面上具有表现力的游戏。这样的状况之下，目前的环境是具有它们的发展空间的，因为在通过游戏版号的压缩，不断地推出优质产品，打造一个一个的爆款，把其他的劣质产品给挤掉，然后把市场份额给夺过来，这是整个游戏市场呈现的态度。

另外，头部产品也呈现出一个非常强的生命力。你要形成一个强的生命力，很简单就是要有比较好的运营能力，而运营能力就是体现在很多企业的一个核心竞争力上面。当然，我们知道做的最好的肯定是以腾讯的王者荣耀为代表，还包括网易的《穿越火线》、《梦幻西游》等等游戏，但是从其他的国内A股龙头企业，在运营方面也有比较好的进步。毕竟它们都是在国内的排行榜长期进入前100名的，我们觉得长期的趋势会伴随着版号供给的收缩所逐步形成一个状态，好的游戏会在游戏网站上停留很久，而且能够给公司创造很多的现金流，因为你的供给变少了，游戏的生命周期也得到了一个比较好的拉长，这也对我们未来游戏的开发，对游戏企业提出了一个新的挑战，过去那种买量，短时间的营销模式已经不再适合未来游戏的发展。

另外，从游戏出海来看，目前国内的一些游戏在海外非常具备很强的影响力，比较典型的就是米哈游的《元神》。在海外它的海外营收占比一度是比国内高很多的，在这样一个状况之下，某种程度上能够激励国内的企业进一步在研发层面设计一些专门针对海外市场的游戏，这也是很多国内头部厂商正在做得事情。因为很多游戏当时都希望一鱼都吃，游戏设计出来国内也能卖得很好，海外也可以卖得很好。但是我们考虑到国内和海外是存在巨大的差异的，不仅是玩家的结构，他们对于内容的需求，以及他们的一些支付能力和玩家年龄都是有很大的区别的。我们国内的玩家年龄是偏低的，这些人通常比较缺乏消费能力。但是海外有一批资深专业的玩家，他们对于游戏品质的要求更高，如果是一些质量非常优秀，内容非常充实的游戏，在海外其实能够获得更好的口碑和赚钱的效应，这也是对于游戏厂商来说，预期针对全面，还不如专精做某一类玩家，或者是针对海外市场的某一些国家和地区，针对他们的文化做一些游戏，这样在未来可能更有利于企业的生存和发展，这是一个多样化的社会。

整体而言，从投资的角度现在一方面企业的相关游戏公司的盈利和估值都处于比较低的位置，三季度和四季度，这些在今年上半年推出游戏的这些企业现金流回正，企业开始做一个长线运营，很多游戏企业利润在四季度应该能够得到一定的改善。并且因为去的影响在逐步消退，过去因为疫情耽误的游戏研发现在都逐步地走向正规，未来可能有更多更优秀的企业可以推出高质量产品，它们会挤占过去那些低质量的游戏的蛋糕，使得这些头部游戏厂商会获得一个在估值和盈利上的优势，形成所谓的戴维斯双击。这对于游戏行业来说，至少大家关注到游戏行业开始进入一个业绩逐步改善，估值逐渐修复的过程。

近期除了EDG夺冠之外，对于游戏行业来说，它的驱动最大因素就是元宇宙。前一段时间脸书创始人扎克伯格也说了，他们要改名，把脸书改为Meta，是元宇宙的意思。为什么海外这么关注元宇宙这个概念?事实上元宇宙是来自于一个科幻小说，说未来人类是要在一个虚拟世界中去如何接入之后，就接触到一个元宇宙。但是元宇宙并非是由某一个技术来决定的，也不是一个宇宙，其实元宇宙的概念会存在于很多领域的发展。首先你是需要硬件设备的，在硬件设备上海外除了Facebook以外，另外一家公司也在热衷于元宇宙概念的就是英伟达，是做显示芯片的，它们公司也非常热衷于推崇元宇宙的这个概念。

首先你要有显卡这些硬件才能接入或者是计算出这样一个虚拟空间，除此之外还需要一些接入式、交互式的设备，这个就是之前脸书做的一些项目，推出普通玩家的视觉接入设备，头戴式显示器，AR/VR系统。除了这些之外，元宇宙概念里面还有很多东西，比如你需要有分布式的计算，因为接入这个宇宙是需要大量的数据进行计算的，以现在的运算能力显然不是一个个人或者家庭能够承担的数据计算量，更多是需要分布式的数据云计算，能够使得各个玩家瞬间接入宇宙。另外一个是元宇宙内部的一些经济结构，这个就要引入之前的经济系统、社会模式，引入比特币的模式，分布式的计算使得元宇宙从底层的数据逻辑上必须是一个分布式计算，这样能够保证每个人接触到的世界是一样的。另外，你还需要很多硬件的支持，像低延时的设备，现在是以4G为准，未来在这么大的数据量情况下，可能5G，甚至是6G的下一代通信技术也是一个必不可少的东西。除此之外，玩法上面都是要有所突破的，因为元宇宙本身就突破了过去的玩家自主的沙河概念，这样一个状况是比较类似于各个玩家都能创造自己的空间和玩法的概念。

说到底，现在元宇宙主要的承载方式还是一个游戏方式来接入元宇宙，我们可以说未来做得很大，但是从现在的角度上更多是游戏角度来考量元宇宙的一些概念。元宇宙可能还是一个虚拟概念，很多技术现在还没有办法完全实现。比如无延时或者是低延时的交互技术、海量的储存数据方式，以及相互交互方式，个人接入设备的研发，因为现在我们能做到的只是在视觉和听觉上进行接入，未来如果要在视觉和身体动态感知上进行接入，这些设备可能需要有更多的技术上的突破，必须要有类似的，在之前《头号玩家》里面的主人公戴的眼镜和身上穿的接触式服装，还有在货车里面的一套运动系统，可以使得玩家在各个方向的各个感光上面很好地接入元宇宙的概念。

我们如果看那个电影就知道，这些技术和现在的技术差别还非常大，属于科幻类的技术，我们现在的技术还达不到这样的水平。在这样一个状况之下，元宇宙现在更多的是在一个概念性的炒作方面，很多时候大家谈论的都是元宇宙的皮毛。比如在元宇宙的沙河的游戏玩法，玩家的交互性等等，这些其实可以慢慢地做改进，但是如果要达到元宇宙的概念，我们还有很长的路要走。

我个人觉得炒作元宇宙可能对于现在的这些企业估值和实际业绩没有太多的实质性影响，毕竟它还是一个比较非常遥远的事情。但是这并不妨碍我们在技术层面和游戏架构设计方面向着元宇宙的方向去做突破，在硬件层面也会推出更多更先进的通讯设备，更多更好的交互式系统以及作为显卡的一些计算芯片的硬件。这些都使得我们在游戏的发展中能够获得一些非常好的技术，它不一定要运用在游戏上面，也可以运用在生活的其他各个方面。比如现在的远程医疗也需要非常低延时的通讯系统，非常准确的动作感知，这些都是作为元宇宙需要研发的一些底层技术。

除此之外，目前市场上比较热炒的区块链货币，它们以比特币为代表的区块链货币本质上是未来元宇宙的货币雏形。站在这个角度，它的很多概念都是包括在里面。我们更多的是把这个概念糅合到元宇宙里面，而不是因为有元宇宙本身的存在把它给摘出来，元宇宙本身就是被这些科技巨头和比较具有话语权的机构所给大家展现的，或者是想让大家接受的一个概念，它未来还有没有可能包括更多的东西呢?我觉得是有可能的。站在这个角度上，元宇宙还是一个比较接近于概念炒作的阶段，短期元宇宙并没有太多的投资空间，但是它代表了很多技术的发展方向，这一点还是要做一个关注。

11月14日给大家讲了国内游戏行业，包括有些电竞行业，以及元宇宙的相关投资东西。可能不一定能够构成短期的投资建议，但是我个人觉得从游戏或者是游戏ETF(516010)本身来考量它的投资价值，至少对于游戏企业来说，甚至对业绩改善是一个比较大概念的事件。这里面包含了在今年投入的这些新增的产品，会在三四季度、下半年获得一个比较稳定的现金流收益。另外，包括这些游戏厂商摆脱了疫情的影响，通过未来不断地上架新产品，使得游戏企业在盈利上未来有比较向好的展望。EDG的夺冠、游戏进入亚运会这种事件的驱动，会使得游戏行业的估值比较受益，而元宇宙的概念也会使得它的游戏未来长期是大家比较关注的赛道，毕竟它代表了远期的方向。

从这个角度来看，我个人觉得游戏的相关企业盈利改善是一个短期的利好，游戏的政策扶持，包括EDG夺冠，游戏进行亚运会都是对游戏行业中期的支撑。对于远期来说，我们也有像元宇宙这样的概念，因此整个游戏行业还是非常具有一定的投资价值，如果投资者比较看好游戏行业的长期发展，个人建议通过ETF来投资，比如游戏ETF(516010)就是一个比较好的国内的一些游戏企业龙头和相关公司纳入到指数里面的投资方式，可以省去投资者找个股的比较复杂且专业的过程，直接一键购买可以比较好的获得国内这些游戏龙头的成长性，使得投资者能够跟游戏行业一起成长。11月14日的直播到这里，感谢各位的关注，欢迎大家观看国泰基金其他的产品和介绍。

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头图来源：123RF

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