南极电商止跌了，公司头上的造假疑云真的消散了吗?

2021年的首个交易日，A股三大股指都迎来开门红的时候，曾经的明星股南极电商意外跌停。接下来的几个交易日，南极电商一直处于崩盘的下跌趋势中。截至1月12日收盘，2021年南极电商累计跌幅达32.53%。

1月12日晚间，面对跌跌不休的股价，南极电商再次做出回应，公司发布《关于媒体报道的澄清公告》，针对多个市场质疑做出回应，并表示所用数据真实可靠。但公告却没对关于南极电商的关键质疑点做出正面回应，比如超高净利率的合理性、应收账款占收入比重过高、是否通过其他流动资产调节应收账款等问题，仍然存在疑点。

1月13日开盘后，南极电商高开，涨幅一度超过8%，截至午间收盘涨幅收窄至2.06%。南极电商止跌了，公司头上的造假疑云真的消散了吗?

未对高净利率的质疑做出回应

2021年新年伊始，南极电商的“闪崩”让兴业证券2019年的研报《盈余管理和盈余操纵的界定和识别》再度走红。兴业证券研报中指出，体外循环公司的常见特点有：净利率超高、无明显竞争对手、资产非常轻、高增速高市盈率。报告中以XX电商为例，讲解如何识别资金体外循环，其中引用客户和供应商名称显示即为南极电商财报数据。

南极电商在回应中指出，公司的商业模式主要为 IP 品牌授权，对标海内外IP授权业务，均呈现高毛净利率的特点。2019年，南极电商的毛利率92.70%，它接着提到，美国PVH公司，旗下CALVINKLEIN等品牌授权业务的毛利率近100%。

不过，南极电商只提到CK的毛利率就结束了，并没有将两家公司的净利率进行对比。在澄清公告中，南极电商只解释了高毛利率的合理性，并没有解释高净利率的合理性，针对体外循环高净利率的质疑并未做出直接答复。

2019年，南极电商净利率78.65%，比2018年还提高了5.44个百分点。品牌授权有超高的毛利率可以解释得通，但有如此高的净利率就显得不可思议了。

公开信息显示，南极电商前身南极人成立之初，依靠营销抢滩市场，斥资重金打广告，通过品牌效应带来需求和销量。2008年全球金融危机期间，公司把生产端和销售端的自营环节统统砍掉，只保留“南极人”IP，开始所谓的轻资产吊牌生产模式。

无论是轻资产还是重资产，南极电商作为一家消费品公司，在拥有90%的毛利率情况下，有很大的空间可以进行品牌营销，以此获得更高的市场份额和收入增长。

但是，2016年到2019年，南极电商的销售费用率分别为4.23%、3.14%、3.32%、3.04%，整体来看是下降的。而同期，公司收入分别为5.21亿、9.86亿、33.53亿、39.07亿，持续增长。

即便如南极电商提到的CK，在广告营销方面也是不遗余力，且不说CK找过全球爆火的Justin Bieber当代言人，近两年针对中国市场，还与时俱进地找张艺兴、林允、刘雨昕等当红流量做营销推广，加大品牌曝光。南极人如何做到以较低的营销投入实现收入的增长，或许是行业都很关心的问题。

对应收账款的回应避重就轻

网上流传的研报对应收账款质疑有两点：其一是，南极电商2015年底借壳上市，2014年转型当前业务，2014年以来，应收账款占营收的比重提升且波动较大;其二指出，公司非常重视二级市场对于其应收账款数额的关注，经常通过将应收账款挪到其他流动资产或者流动资产差额(特殊报表科目)的手法，让应收账款数据变得符合二级市场的预期。

澄清公告中，南极电商仅针对应收账款占比过高的质疑进行了部分回应。过往公告显示，2016年末到2019年末，公司应收账款余额分别为2.88亿、5.08亿、7.25亿、7.90亿，应收账款占营业收入比例分别为58.75%、51.50%、21.61%、20.21%。

需要注意的是，这份回应并未给出2014年和2015年的数据。根据公司2015年年报数据，2014年末和2015年末，公司应收账款分别为1.37亿和3.60亿，占营收比例分别为50%和92%。

2015年也就是南极电商借壳上市前，曾被证监会问过公司应收账款是否处于合理水平。当时，南极电商的回复是，电商收入的季节性特点使得应收账款期末余额较高。第四季度的营业收入占全年营业收入的比重近50%，故南极电商年末应收账款期末余额较高。但是，这又如何解释，2015年6月末公司应收账款1.20亿，而2015年上半年的收入却只有1.14亿呢?

关于应收账款的第二点质疑，公司通过其他流动资产或者流动资产差额(特殊报表科目)的手法让应收账款符合市场预期，澄清公告中并未进行回应。

根据公司公告，2016年和2018年，这两个年度的应收账款在营收中占比较上一年均大幅下降，而其他流动资产却显著增长。2015年末到2018年末，其他流动资产分别为0.08亿、4.18亿、0.71亿、4.87亿。其他流动资产大幅变动的主要原因是，2016年和2018年，理财产品大幅增长，南极电商在过往的报告中没有给出理财产品的具体信息。

7亿回购应对股价下跌

针对外界的质疑，南极电商实控人张玉祥开始是不在意的。曾有记者采访张玉祥对公司股票下跌的看法，张玉祥表示，“我是做生意的，不关心股票。我们要老关心股票，这个公司搞不好了”。

然而，面对股价连续下跌，张玉祥还是坐不住了。

1月5日下午，南极电商紧急召开视频电话会议，博时基金、华宝基金、华夏基金等机构参与，张玉祥出席并回答了机构疑问。接着，1月5日晚间，南极电商发公告称，公司拟以5亿元-7亿元回购公司股份用于后续实施股权激励或员工持股计划，回购价格不超过15元/股，预计回购比例1.36%-1.90%。

不过，大手笔回购股份并未换来止跌回升，南极电商的股价仍旧跌跌不休。

1月12日，南极电商开盘低开，随后被砸至跌停，此后虽有翘板迹象，但收盘仍以跌停报收，全天成交16.5亿元，换手率接近10%。

12日晚间，南极电商发布澄清公告的同时，还披露了回购进度公告。截至1月12日，南极电商累计回购股份3560.14万股，占总股本比例为1.45%，最高成交价为10.62元/股，最低成交价为9.23元/股，累计回购额3.48亿元。

这意味着，在短短5个交易日内，南极电商已经回购了拟回购比例上限一半的股份，想要稳住股价的急切心情可见一般。

然而，根据此前几日的交易情况，部分机构在出逃。1月12日盘后龙虎榜显示，2家机构席位出现在龙虎榜的卖出榜单，合计净卖出3.01亿元，占南极电商当日总成交额的18.24%。

此外，根据公司近日公布的前十大股东明细，包括社保这样的大资金，以及陈光明旗下公司的基金产品睿远成长价值，而陈光明在市场上一直被称为“价值投资的典范”。南极电商，究竟是社保、睿远意外踩雷，还是公司本身没有造假平白蒙冤，还需要继续观察公司日后的业绩，时间会给出答案。

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